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投资要点

2009 年上半年,公司实现营业总收入89.54 亿元,同比下降17.91%;实现营业利润57.15 亿元,同比下降12.55%;实现归属于母公司净利润38.27 亿元,同比下降19.77%;合每股收益0.58 元。

点评:

投资收益下降、基金管理费收入减少、投行收入下降及所得税税率提升是公司净利润下降的主要原因。

公司投资仍偏谨慎,持有现金增多,受政策和市场环境限制,融资后的资金使用仍需解决。①公司投资收益与公允价值变动共计13.19 亿元,同比减少10.94 亿元,下降幅度为45.35%,但是同时存有15.23亿的浮盈未释放。投资收益下降一是由于创新业务减少,公司相关投资收益受到影响。其中08 年上半年权证创设带来2.51 亿元的投资净收益;二是由于可供出售金融资产出售减少,相关投资收益同比减少12.47 亿元。②从投资结构看,公司依然保持稳健的投资风格。由于利率处于低位及加息预期,债券收益不佳,公司货币资金配置大幅增加,由去年同期的33.92%提升至53.21%,金额达到396.66 亿元。目前公司共持有债券173.75 亿元,同比减少191.28 亿元。③公司权益投资大幅增加,但是由于可供出售金融资产居多,相关浮盈多计入资本公积,未在利润表中体现。09 年上半年,公司交易性权益投资为6.11 亿元,可供出售权益投资为97.12 亿元,合计103.22 亿元,比年初增加67.45 亿元。其中,上述权益投资中,包含可供出售浮盈15.23 亿元。

公司基金管理费收入大幅减少。09 年上半年,公司共实现基金管理费12.49 亿元,同比减少3.83 亿元。
　

虽然公司控股的基金规模已达2243.72 亿元,同比增长13.31%。但是由于平均余额并未增长及基金分红等因素影响,基金管理费仍出现较大降幅。

09 年上半年,公司投行收入同比下降36.86%至5.89 亿元,减少3.44 亿元,IPO 减少是主要原因。其中,09 年上半年公司主承销IPO1 次,金额为21.6 亿元,同比减少127.37 亿元;但是公司主承销增发和债券分别为116.82 亿元和458.83 亿元,分别同比增加38.42 亿元和275.48 亿元。
　

09 年上半年,公司经纪业务收入同比增长6.24%,占营业收入比重由去年同期的42.32%提升至54.77%。公司代理买卖证券交易额增幅较大。其中,代理股票基金权证交易额共计3.97 万亿元,同比增加19.70%;代理债券交易额581.12 亿元,同比增加18.25%。但是由于公司平均佣金只从去年同期的1.37‰下降至1.22‰,因此市场份额有所下降0.04 个百分点至8.04%。

公司营业费用保持稳定,09 年上半年费用率为35.34%,比去年同期下降0.18 个百分点,成本刚性作用有所显现。

根据公司战略规划,买方业务仍是发展重点。一是公司目前资产管理规模居于行业首位,09 年6 月末达到126.04 亿元;二是公司加大直投业务力度,对金石公司增资15 亿元。

按照 4500 点预测,预计2009 年、2010 年和2011 年股票日均交易额分别为2008 亿元、2248 亿元和2565亿元,我们预计公司2009 年、2010 年和2011 年每股收益分别为1.30、1.55 和1.84 元;按照3500 点预测,则预计2009 年、2010 年和2011 年股票日均交易额分别为1709 亿元、2044 亿元和2332 亿元,我们预计公司2009 年、2010 年和2011 年每股收益分别为1.11、1.42 和1.69。按照3 年平均20 倍PE 计算,合理估值为27.75-32.5 元,维持短期“中性”、长期“推荐”的投资评级。